事項:2015年9月2日,分級基金A份額的整體加權(quán)隱含收益率5.26%,達(dá)到近期的最低值。而從7月底至今,分級A份額的價格不斷被推高,隱含收益率逐步下降。同期7年、10年AA級企業(yè)債(常用比較基準(zhǔn))收益率雖然同樣下行,但分級A的隱含收益率下降幅度遠(yuǎn)大于AA企業(yè)債的收益率水平,A份額一直以來的折價狀態(tài)也在逐漸減緩甚至消失。此時的A幾乎可以被一致確認(rèn)為高位,但究竟是繼續(xù)上推,還是出現(xiàn)拐點,需要對市場見仁見智,但與此同時,我們也希望能夠從細(xì)節(jié)中挖掘到新的信息。
評論:
A的隱含收益率的市場信息
1.債券市場和股票市場,都會受到整個基本面的影響,兩者相關(guān),但并不存在相互定價的關(guān)系;2.分級基金成為連系債券市場和股票市場的工具,分級A本質(zhì)上是一個債券,而分級B則是股票組合杠桿產(chǎn)品,在配對轉(zhuǎn)換、套利機(jī)制的影響下,A和B份額的價格密切相關(guān);3.分級A的價格主要受兩個因素的影響,由于分級A本質(zhì)是一個債券,長期應(yīng)與債券市場保持一致,但是短期會受到分級B的沖擊,結(jié)合期權(quán)價值附加,共同決定分級A的短期價格變化。
4.分級B本質(zhì)上是股票市場的組合杠桿,其對于分級A的影響,主要是體現(xiàn)在短期風(fēng)險偏好變化導(dǎo)致的分級B折溢價率變化,進(jìn)而沖擊分級A的價格。股票市場三大決定因素:利率水平、企業(yè)盈利、風(fēng)險偏好,前兩者是影響市場的中長期因素,對于分級B折溢價率的影響相對較小,分級B折溢價率變化的短期主導(dǎo)因素可以認(rèn)為是風(fēng)險偏好的變化,因此,沖擊分級A價格的主要因素是股票市場風(fēng)險偏好的變化。
A決定B與B決定A
分級基金A、B份額之間的關(guān)系千絲萬縷,比較能夠達(dá)成一致的觀點在于:由于A份額債券性質(zhì)的約定收益率與市場基準(zhǔn)債券的約定收益率的差別,從而導(dǎo)致A份額初始定價與份額凈值的差異,即A份額的折溢價水平。由于A份額的折溢價水平進(jìn)而導(dǎo)致了B份額的初始折溢價情況,也即A份額決定B份額。
然而,分級基金奇妙之處在于,利用A、B的配對原理,將債向的A份額與股票向的B份額聯(lián)系在一起,杠桿特征下的B份額價格與A股市場的走勢密切相關(guān),則無論是通過資金流向、B份額的配對轉(zhuǎn)換需求、分級套利交易等,都使得B份額的變化進(jìn)一步傳導(dǎo)至A份額之中,“打壓”、“黃金坑”等均是A價格偏離債券合理價格的體現(xiàn)。國信證券股份有限公司
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