事項:2015年9月2日,分級基金A份額的整體加權隱含收益率5.26%,達到近期的最低值。而從7月底至今,分級A份額的價格不斷被推高,隱含收益率逐步下降。同期7年、10年AA級企業債(常用比較基準)收益率雖然同樣下行,但分級A的隱含收益率下降幅度遠大于AA企業債的收益率水平,A份額一直以來的折價狀態也在逐漸減緩甚至消失。此時的A幾乎可以被一致確認為高位,但究竟是繼續上推,還是出現拐點,需要對市場見仁見智,但與此同時,我們也希望能夠從細節中挖掘到新的信息。
評論:
A的隱含收益率的市場信息
1.債券市場和股票市場,都會受到整個基本面的影響,兩者相關,但并不存在相互定價的關系;2.分級基金成為連系債券市場和股票市場的工具,分級A本質上是一個債券,而分級B則是股票組合杠桿產品,在配對轉換、套利機制的影響下,A和B份額的價格密切相關;3.分級A的價格主要受兩個因素的影響,由于分級A本質是一個債券,長期應與債券市場保持一致,但是短期會受到分級B的沖擊,結合期權價值附加,共同決定分級A的短期價格變化。
4.分級B本質上是股票市場的組合杠桿,其對于分級A的影響,主要是體現在短期風險偏好變化導致的分級B折溢價率變化,進而沖擊分級A的價格。股票市場三大決定因素:利率水平、企業盈利、風險偏好,前兩者是影響市場的中長期因素,對于分級B折溢價率的影響相對較小,分級B折溢價率變化的短期主導因素可以認為是風險偏好的變化,因此,沖擊分級A價格的主要因素是股票市場風險偏好的變化。
A決定B與B決定A
分級基金A、B份額之間的關系千絲萬縷,比較能夠達成一致的觀點在于:由于A份額債券性質的約定收益率與市場基準債券的約定收益率的差別,從而導致A份額初始定價與份額凈值的差異,即A份額的折溢價水平。由于A份額的折溢價水平進而導致了B份額的初始折溢價情況,也即A份額決定B份額。
然而,分級基金奇妙之處在于,利用A、B的配對原理,將債向的A份額與股票向的B份額聯系在一起,杠桿特征下的B份額價格與A股市場的走勢密切相關,則無論是通過資金流向、B份額的配對轉換需求、分級套利交易等,都使得B份額的變化進一步傳導至A份額之中,“打壓”、“黃金坑”等均是A價格偏離債券合理價格的體現。國信證券股份有限公司
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