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陳秀月

突破、調整，重新走強，市場的一波三折讓私募基金經理吳兆春的調倉變得頻繁。盡管加大了倉位，仍控制著調倉幅度。16日早上，吳兆春提醒自己，“倉位不能太重。”

在一片加倉聲中，一位不具名的投資人士默默地逢高逐漸減掉下方加的倉位。

此前機構普遍倉位不高，如今基金經理們再次繁忙起來。面對未來可能的結構性行情，他們有著各自的加倉邏輯。

不過，此次的中級反彈或許在時間和空間上都高度有限，布局能否勝算或取決于機構均衡“進攻性與防御性”的能力。

中級反彈？

10月份以來，國慶節后上證綜指放量突破前期箱體，近6個交易日上證綜指累計上漲8.21%，各風格指數都呈現較大幅度上漲，創業板、中小企業板領漲各風格指數。主板也在16日開始迎頭趕上，被認為有補漲空間。

市場逐漸活躍起來，場外觀望資金也隨之入場。民生證券分析師李少君指出，9月28日-10月9日增量資金凈流出1763億元，市場情緒有所回暖。草根調研數據顯示，10月12-10月16日資金將保持凈流出態勢，凈流出幅度將顯著放緩，新增投資者將增多。“但目前行情走得比較猶豫。”吳兆春認為，急漲會帶來急跌。慢慢往上走，這是可以持續的。慢慢地猶豫地上漲說明資金在有序地進場。”

一些私募戰勝了3000點震蕩的恐懼，已悄悄地加倉布局。廣東新價值投資總監范波從8月底開始加倉的，倉位節節攀升。倉位從當時只有2.5成，陸續加到9月底的7成5，節后兩天加到接近滿倉。

8月A股再次大幅震蕩調整，上證綜指月跌幅12.5%，創業版指月跌幅21.4%。月底市場短期急跌到2850點。彼時，范波認為，殺跌動能已經不足，所以階段性看好，開始加倉。之后市場反復在2850-3200之間震蕩，范波觀察到市場對利空因素逐漸麻木，對利好消息關注越來越多。而且很多題材板塊也比較活躍。“說明市場正在逐步走強，所以后續持續加倉了。”范波表示。

公募基金也有加倉的需求。好買基金研究中心認為，次新基金沒有歷史負擔，但如果倉位沒有迅速建立起來，也容易錯失反彈機遇。值得一提的是，5月成立的華泰柏瑞消費成長混合股災期間僅下跌11.28%，而再近四周反彈超過30%，應該是股災后期大幅加倉所致。“后知后覺者近幾天才匆忙入場，而先知先覺者早已獲利豐厚了。”廣東煜融投資董事長吳國平表示。

根據私募排排網數據中心不完全統計，目前有凈值數據的非結構化私募證券基金產品為1558只，10月份的平均收益上漲2.37%，跑輸大盤指數。其中共有正收益產品1341只，占比86.07%，負收益產品176只，占比11.3 %。

調研數據也顯示著機構參與熱情的顯著上漲。根據Choice數據終端顯示，9月機構調研上市公司418家、689次，環比增長31%，其中創業板192次，中小板335次。

當前市場處于結構化反彈階段，投資者并非像年初單邊上漲行情時那么信心十足，這也可能導致反彈行情會出現反復震蕩。吳兆春認為，此輪反彈的空間短期不會太大。

煜融投資董事長吳國平認為股災之后A股要想走出單邊上漲很困難，需要較長的時間來休養生息，更多的是反復震蕩向上的格局，重心慢慢上移，逐漸恢復人氣。

民生證券分析師李少君認為，中級反彈或許在時間和空間上都高度有限，以機構為代表的中長期投資者要做好均衡組合的進攻性與防御性，才能在未來兩個季度保持較高的勝算。

加倉的邏輯

10月15日，個股方面有140多個漲停板。和信華通投資總監馮志堅認為，在不少個股的走勢里，已經可以發現有大資金開始加倉。

在不少私募眼里，當下這個位置，是要逐步布局的。“3000點是個不上不下的位置，在這個位置做空做多者都能找到充分的理由。我認為3000點屬于底部區域，但可能是底部區域的上沿，從指數上看也有下探的概率，但對于長期投資資金將，及基本可以逐步建倉布局。”澄澈投資董事長孫存照表示。

到了明年1月初，上市公司大股東又可以開始減持。馮志堅認為，“趁現在大家都不能減持之時，我相信機構和游資都會趁機搶做一波“吃飯行情”。”馮志堅了解到，現在進場的這批機構希望能利用近兩個月把手上持有較多的個股往上拉升，可能會對市場漲勢形成助力。馮志堅認為，市場在這段時間是一個難得的黃金期，到了12月底之后，想減持的可能會不斷釋放利好出來，把股價做高再減持。而對一些高位的股票也會毫不猶豫減持。到那時候形勢會變得比較復雜，個股嚴重分化，又要謹慎地看待市場。

近期市場走穩和震蕩幅度收斂表明前期恐慌情緒已經大幅緩解，持續的風險釋放使得市場結構性的價值開始凸顯，市場風險偏好出現抬升之勢。上海證券分析師劉亦千表示，股市的機遇已經大于風險，投資機會以階段性機會和結構性機會為主。

“市場3000點的時候，每個人內心應該多一點希望。”澤泉投資基金經理辛宇認為，沒準機會就在你恐懼、猶豫彷徨中慢慢走到你身邊。澤泉近期正忙著調研，處于建倉期。辛宇認為，這輪下跌以空間換時間，大大縮短了熊市調整時間。“國家經濟要轉型，注冊制要重啟，很多問題等待股市要解決。包括上市公司要并購，國有企業改制，都需要股市牛市為前提。”

身處目前的點位，朱雀投資也認為可開始逐步進入戰略建倉階段。朱雀投資認為，三季度一系列的清理消除了A股高杠桿的隱患，兩融余額萎縮60%。9月30日，信托等場外杠桿資金清理結束標志著市場/政策驅動的杠桿大清理基本結束。全部A股PE已降至16倍，而創業板估值也降至60倍。部分被錯殺的優質公司的股價“掉進”了絕對投資區間。

朱雀投資內部人士認為，在震蕩筑底的過程中，可在每次調整中逐步提高倉位。而在估值變得便宜的股票中，有實際業績的成長股依然是永恒的主題。

孫存照認為，四季度應該有一個反彈的大概率出現。“這個反彈也許是跌多了之后的修復，也可能是對經濟過度悲觀預期的修正。但這個反彈的啟動點不好判斷，需要判斷。

主題投資受青睞

不過，和二季度相比，此時的市場缺乏系統性和邏輯性。旭城資產基金經理陳赟表示，“所有激烈的表征都是為了蠅頭小利的爭搶，不過如果能將其拼接，積累而成的空間也并不輸于上半年的守株待兔。”和上半年相比，陳赟表示，下半年博取超額收益要付出更多的精力。

從5000點到3000點，如今的市場經歷了大幅下挫。澤泉投資辛宇認為，系統性殺跌風險告一段落，個股估值水平基本回到一個可以接受的范圍內。但是結構性的機會是存在的，系統性機會還沒有。

主題投資是不少私募看好的投資方向。新價值范波表示，現在市場和上半年不同，場內資金還是較少，很難推動指數行情，板塊分化會比較嚴重。結合現在的經濟狀況，單純炒作業績很難獲得認同。反倒是那些強主題，而且有基本面配合的，比如新能源汽車，就會成為市場青睞的板塊。

朱雀投資認為，穩增長（包括區域主題）、國企改革、新能源汽車、迪士尼是相對確定的主線之一。在成長轉型行業方面，中長期依舊傾向選擇諸如制造2025，醫療服務、環保、傳媒等。

好買基金研究中心統計主題基金發現，股災期間這些主題基金暴跌6成以上，投資標的多集中在中小創板塊，囊括互聯網、新能源等上半年火熱的題材板塊。

不過，該中心指出，如今這些主題基金存在著上漲的機會。有真實業績、有政策刺激、有反復炒作事件的超跌板塊仍會有進一步上漲的空間，尤其關注尚未啟動反彈（非清倉原因）的超跌板塊出現輪動反彈的機會。

原因在于，一方面，跌幅過大，存在超跌反彈需求，尤其里面很多是被錯殺的優質股基；另一方面，四季度的季度報發布、五中全會討論“十三五”規劃等也帶來題材再次遭熱炒。另外本月內德國總理默克爾將訪華、切磋工業4.0，該題材板塊爆發。此外，新能源主題、二胎和養老主題、大數據與網絡安全、國企和軍工改革、迪斯尼等題材板塊有望反復活躍。

國泰君安研報指出，A股區間震蕩、結構行情的格局可能仍然會延續在十一月中旬前后。市場可能在十一月中旬前后再次向前延展預期，2016年的增長預期、風險及流動性等因素才會逐步體現在A股的新定價體系之中。與此同時，該研報指出，階段性推薦主題投資，繼續推薦高股息率、確定性強、有業績的板塊，如信息經濟、新能源汽車、一帶一路與自貿區主題。

華寶證券則認為，從2013年至2015年上半年的牛市來自于TMT產業鏈，而牛市結束之后市場并無板塊可再現TMT行情，因此未來出現強勢板塊的可能性較小，但相對而言，養老產業有關的醫藥行業、傳媒、旅游、消費升級等板塊中的個股存在一定的投資機會，同時投資回歸基本面后，企業的盈利將成為衡量股票好壞的主要標準，未來市場將走出結構性行情。